此外，Countrywide公司收購了一家小銀行，使得公司可以利用儲蓄存款和其他低成本融資渠道。當時，Countrywide公司已經(jīng)完全有能力與摩根大通、美國銀行、富國銀行、華互銀行等能夠購利用較低成本的儲蓄進行融資的競爭對手一較短長。Countrywide公司的銀行持有著在當時看來質(zhì)量頗高的優(yōu)質(zhì)抵押貸款。隨著投資組合的不斷成長，銀行的收益也逐漸變得平穩(wěn)，而且銀行的資本基礎與歷史上優(yōu)質(zhì)抵押貸款的風險水平相比也顯得相當充足。
Countrywide公司的管理者似乎認識到，加強資產(chǎn)負債表的管理對公司的下一步發(fā)展具有至關重要的意義。評級機構給公司的風險管理、信息披露、管控等都打了很高的分數(shù)，毫無疑問，公司的評級會得到調(diào)升。
不過，Countrywide公司股票的隱含波動性仍然高于其他以抵押貸款為主要業(yè)務的公司，這表明投資者認為公司的股票風險較高（圖3.9）。Countrywide公司的隱含波動性，竟然比新世紀（New Century）這家以次級貸款業(yè)務為主、毀譽參半而且資產(chǎn)負債表相當薄弱的公司還高，這在我看來多少有些不可思議。為什么Countrywide公司的隱含波動性會比華互銀行還要高呢？要知道作為一家大型互助儲蓄銀行，華互銀行的經(jīng)營問題是盡人皆知的。
為了進一步探究我對于該公司風險狀況的理論，我建立了一個蒙特卡洛模擬模型，這樣我就可以在相當大的利率范圍和不同的信貸損失的情形下對公司的資產(chǎn)負債表進行審視（我們會在第8章中詳細談到這些模型）。
通過分析我最后得出結論：期權市場確實高估了風險。我意識到投資者們對于房地產(chǎn)市場的衰退和信貸狀況的惡化非常擔心，于是設計了一個投資策略：將股票所有權與“賣出寬跨式套利組合”合二為一——期權交賣出寬跨式套利組合”合二為一——期權交”合二為一——期權交易可以在股票價格周圍建立起一個置信帶，這一點我們之前已經(jīng)討論過了。具體而言，我建議買入股票的同時在35美元的價格賣出一個看跌期權并在47.50美元賣出一個看漲期權，這樣投資者可以先收入一筆期權費。如果股票價格漲到47.50美元之上，看漲期權就會帶來損失，抵消了持有股票會帶來的收益，相當于給股票價格戴了一頂帽子。更大的風險在于股票價格跌到35美元以下，在這種情況下，看跌期權會使持有股票的損失加倍，不過，這一損失可以部分地被前面收取的期權費所抵消。
起初，這一策略相當成功。在2006年的整個夏季，公司股票價格都維持在看漲期權和看跌期權的行權價之間。采取這種策略的投資者都賺到了不少的期權費。而且很顯然，我也是那些能夠準確判斷出適當?shù)闹眯艆^(qū)間的期權交易者之一。2007年初，我又推薦了此種策略，但是這一次情況就有所不同了。到了2007年7月，次級貸款損失急速上升，次級貸款證券市場中風險較高的業(yè)務已經(jīng)完全停止。這種流動性問題迫使Countrywide公司的管理層不得不作出一個重大決策。盡管次級貸款占公司業(yè)務總量的不到10%，但次級貸款的利率很高，更重要的是，次級貸款讓該公司與建房者、房地產(chǎn)商、抵押貸款經(jīng)紀商等保持了良好的關系，因為這些人一直都在為那些邊際借款者（利息再高即不愿再借者?！g者注）尋找貸款。公司宣布將繼續(xù)發(fā)放次級貸款；如果市場流動性不能恢復，公司就會把風險較高的業(yè)務留在資產(chǎn)負債表上不予出售，公司此前也曾采取這種做法。然而市場對此的反應相當不利。公司股票遭到拋售，債券利差擴大。我對管理層講，債券利差擴大說明投資者對于風險資產(chǎn)心存疑慮。我告訴他們要減少發(fā)放次級貸款，而不是把這些證券放在資產(chǎn)負債表里。公司管理層決意要捍衛(wèi)自己的市場份額，把這一切都歸咎為賣空者對其股票進行打壓。他們說得沒錯，但賣空者這樣做也是有其原因的：房地產(chǎn)和資本市場就要陷入危機，但Countrywide公司的反應卻不夠迅速。
2007年8月底的時候，所有次級貸款證券的交易全部凍結，就連評級為AAA的次級貸款證券也不例外，同時其他非傳統(tǒng)抵押貸款證券的市場也都枯竭了?，F(xiàn)在，公司已經(jīng)積累了數(shù)百億美元的次級貸款，這些貸款無疑是賣不出去了，公司因而泥足深陷。一位分析師因為預料公司將會破產(chǎn)把公司股票的評級下調(diào)為“賣出”，這使得當時的情形更為雪上加霜。評級下調(diào)引發(fā)了擠兌狂潮，個人儲戶蜂擁而至取走存款。為了解決流動性問題，Countrywide公司透了銀行的信用額度，評級機構聞風而動，立刻下調(diào)了公司的評級，于是公司再也無法在債務市場融資了。為了穩(wěn)定形勢，公司引進了美國銀行的戰(zhàn)略投資，但此舉稀釋了原有股東的權益。公司股票價格狂瀉（圖3.10）。
注：以上內(nèi)容圖略，圖片內(nèi)容請參考原圖書
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