關(guān)鍵意義是，一定存在某種或某些潛在的扭曲因素，造成中國的生產(chǎn)模式如此大幅度偏離預(yù)期。2002年之后，中國產(chǎn)出結(jié)構(gòu)異乎尋常的變化模式也許可以用兩個(gè)可能的扭曲因素來解釋。第一個(gè)扭曲因素正如第三章將深入討論的那樣，中國的匯率在2002年2月后被低估程度越來越高。從20世紀(jì)90年代中期到2005年年中，人民幣與美元掛鉤。這一時(shí)期的前半段，即到2001年，美元在貿(mào)易加權(quán)的基礎(chǔ)上升值，人民幣也出現(xiàn)實(shí)際升值，每年大約漲3.5%。這些年，中國經(jīng)常賬戶盈余完全看不出任何趨勢(shì)，平均大約為國內(nèi)生產(chǎn)總值的2%，這是較為溫和的順差。
人民幣匯率和外貿(mào)順差持續(xù)的上升不僅步幅較小，而且沒有顯現(xiàn)出任何向上或向下的趨勢(shì)，這種聯(lián)動(dòng)為下面這一觀點(diǎn)提供了堅(jiān)實(shí)的支持：相比不可貿(mào)易品的產(chǎn)出，中國在可貿(mào)易品生產(chǎn)方面的產(chǎn)能經(jīng)歷了幅度大得多的增長，這就是巴拉薩—薩繆爾森效應(yīng)。常規(guī)計(jì)算的實(shí)際匯率采用了廣義價(jià)格指數(shù)來調(diào)整不同國家價(jià)格的相對(duì)變化，但是當(dāng)中國出現(xiàn)巴拉薩—薩繆爾森效應(yīng)時(shí)，如果對(duì)其實(shí)際匯率進(jìn)行測(cè)算，這類相對(duì)價(jià)格調(diào)整會(huì)產(chǎn)生輕微的誤導(dǎo)。舉例來說，假設(shè)中國廣義測(cè)算價(jià)格上漲率為2%，而貿(mào)易伙伴的價(jià)格平均上漲5%。為簡化說明，這里假設(shè)人民幣與中國所有貿(mào)易伙伴貨幣的匯率保持穩(wěn)定，那么二者不同的通脹率意味著，中國商品價(jià)格與外國商品價(jià)格相比年均下降3%，也就是說人民幣每年實(shí)際貶值3%?？墒侨绻袊?%的總通脹率是由服務(wù)業(yè)這樣的非外貿(mào)因素的3%價(jià)格上漲所致，同時(shí)由于制造業(yè)產(chǎn)能高速增長，可貿(mào)易品價(jià)格每年下跌1%，那么相對(duì)外國商品，國際市場上的中國商品價(jià)格將會(huì)出現(xiàn)每年6%的跌幅。這樣，常規(guī)計(jì)算的基于廣義價(jià)格指數(shù)的實(shí)際匯率雖然將顯示出人民幣每年實(shí)際貶值3%，但大大低估了中國商品的國際市場競爭力的提高速度。
結(jié)論是，人民幣的實(shí)際貿(mào)易加權(quán)匯率上漲率大約達(dá)到3.5%，就基本填補(bǔ)了中國可貿(mào)易品生產(chǎn)與眾不同的產(chǎn)能增長率與貿(mào)易伙伴產(chǎn)能增長率之間的差距。如果人民幣缺少這種實(shí)際貿(mào)易加權(quán)升值，中國商品將具備更強(qiáng)國際市場競爭力，而且外貿(mào)順差將顯著增加。因此，從20世紀(jì)90年代到2001年的人民幣實(shí)際匯率應(yīng)該被視為均衡匯率，這將在第三章討論。
但是在2002年2月后，美元在貿(mào)易加權(quán)的基礎(chǔ)上開始持續(xù)地實(shí)際貶值。因?yàn)橹袊３謱?duì)美國的固定匯率，人民幣也在貿(mào)易加權(quán)基礎(chǔ)上實(shí)際貶值，同時(shí)中國的經(jīng)常賬戶開始穩(wěn)步增長，貿(mào)易順差在2007年達(dá)到前所未有的（對(duì)大型經(jīng)濟(jì)體而言）高峰，占國內(nèi)生產(chǎn)總值的10.1%。被低估的貨幣使出口企業(yè)和國內(nèi)市場進(jìn)口替代型企業(yè)的利潤猛增。出口商在國際市場出口1美元商品能夠掙到的國內(nèi)貨幣量更多，因此其他條件不變的情況下，出口產(chǎn)品制造商在支付工資和其他投入之后能留下更多的資金，也就是利潤。這樣，一種低估的貨幣增加了出口市場產(chǎn)生的利潤。類似地，當(dāng)一國經(jīng)濟(jì)被低估時(shí)，有意愿進(jìn)口國外產(chǎn)品的進(jìn)口商將不得不為1美元進(jìn)口商品支付更多本國貨幣。這意味著匯率低估為與進(jìn)口商品競爭的國內(nèi)制造商創(chuàng)造了提價(jià)空間，又一次增加了利潤。由于這個(gè)原因，我們說被低估的貨幣往往會(huì)增加可貿(mào)易品企業(yè)（即生產(chǎn)出口商品和國內(nèi)進(jìn)口替代型產(chǎn)品的企業(yè)）的利潤。
這種理論上的可能性似乎在中國關(guān)于工業(yè)利潤的官方數(shù)據(jù)上得到有力佐證。中國工業(yè)部門產(chǎn)出占中國出口的95%和國內(nèi)出口替代型產(chǎn)品的70%。制造業(yè)利潤從2002年的4 700億元（占國內(nèi)生產(chǎn)總值的4.2%）猛增至2009年的3.45萬億元（占國內(nèi)生產(chǎn)總值的10.1%）。
因?yàn)橹袊饕鞘袌鼋?jīng)濟(jì)，在這樣的經(jīng)濟(jì)中，受利潤引導(dǎo)的企業(yè)對(duì)經(jīng)濟(jì)激勵(lì)非常敏感，所以人民幣的低估以及隨之而來的制造業(yè)（通常生產(chǎn)可貿(mào)易品）利潤率的增長造成兩種后果：流向制造業(yè)的資金比重上升，流向服務(wù)業(yè)（通常生產(chǎn)不可貿(mào)易品）的資金比重下降。正如第五章將分析的那樣，2003~2010年，前一種資金占國內(nèi)生產(chǎn)總值的比重增加了8%，后一種則下降了6%。
簡而言之，雖然我們自然而然地認(rèn)為一國匯率是影響貿(mào)易額的非常重要的因素，但有必要認(rèn)識(shí)到，如果說這個(gè)觀點(diǎn)正確，那僅僅是因?yàn)閰R率是影響國內(nèi)市場資源分配的重要因素之一。通過作用于價(jià)格，被低估的匯率人為地提高了可貿(mào)易品行業(yè)（在中國基本上指的是制造業(yè)）的利潤率，同時(shí)減少了不可貿(mào)易品行業(yè)（即服務(wù)業(yè)）的利潤。
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