大股東資產(chǎn)負(fù)債率較高：對于資產(chǎn)負(fù)債率較高的大股東，其通過資產(chǎn)注入進(jìn)行變現(xiàn)從而降低資產(chǎn)負(fù)債率的動力更強，此類公司如五大集團下屬企業(yè)及贛能股份、內(nèi)蒙古華電及川投能源。
未上市資產(chǎn)規(guī)模及贏利能力較下屬龍頭企業(yè)比例高：此類公司未上市資產(chǎn)可供選擇的余地較大，注入后業(yè)績增厚的可能性也較大，此類公司在地方企業(yè)中更多。
電價理論上仍應(yīng)上調(diào)
2009年4月，國家能源局副局長孫勤先后赴五大發(fā)電集團公司進(jìn)行調(diào)研，此間五大集團提出的建議主要有：盡快啟動“十二五”電力發(fā)展規(guī)劃編制工作，指導(dǎo)我國電力建設(shè)；調(diào)整電力結(jié)構(gòu)，鼓勵清潔能源發(fā)展，加快核準(zhǔn)“上大壓小”項目，出臺相關(guān)扶持政策；深化電力體制改革，適時啟動煤電聯(lián)動，解決燃煤發(fā)電虧損問題；允許華能、大唐、國電、華電集團控股投資核電項目，實現(xiàn)投資主體多元化，加快核電建設(shè)；向企業(yè)注入資本金、減免稅收等。對此，我們的看法如下：
電價理論上仍應(yīng)上調(diào)：第一季度發(fā)電企業(yè)雖整體扭虧，但區(qū)域差別顯著，山西及東北等地火電受制于上網(wǎng)電價較低、煤價被行政壟斷所操縱等仍處虧損狀態(tài)，企業(yè)徘徊在虧損邊緣，顯示上網(wǎng)電價仍應(yīng)上調(diào)；電網(wǎng)企業(yè)則首次全行業(yè)虧損，2008年8月單向上調(diào)上網(wǎng)電價0.02元/kWh及負(fù)荷的下降是主要原因，按目前情況推算電網(wǎng)全年虧損或超400億元，因此銷售電價也應(yīng)上調(diào)至少0.02元/kWh。
短期電價上調(diào)有壓力：煤電談判僵局仍未化解，上網(wǎng)電價調(diào)整測算具有一定難度；目前宏觀形勢仍不明朗，上調(diào)銷售電價對下游行業(yè)復(fù)蘇造成的影響難以估計，這兩點均使得短期內(nèi)電價上調(diào)具有較大難度。
對煤價進(jìn)行適當(dāng)干預(yù)或?qū)﹄娏ζ髽I(yè)進(jìn)行財政扶持仍有可能：目前火電贏利出現(xiàn)明顯的區(qū)域分化，部分優(yōu)秀公司面臨由于政策性因素導(dǎo)致的連續(xù)兩年虧損，并可能因此被ST；銷售電價不到位引發(fā)的虧損也使得電網(wǎng)遭遇投資資金緊張困境，甚至可能出現(xiàn)資金鏈問題。從此角度觀察，在短期電價調(diào)整有難度的情況下，政府部門對煤價進(jìn)行適當(dāng)干預(yù)或?qū)﹄娖筮M(jìn)行補貼及稅收減免仍有可能。
新能源改變的不僅是發(fā)電
對于電力規(guī)劃而言，未來電源結(jié)構(gòu)的調(diào)整將成為重中之重，降低常規(guī)火電比例，提高水電、風(fēng)電等清潔能源比例將是大勢所趨，按2020年全國裝機15億kW目標(biāo)，我們預(yù)測各類電源的可能調(diào)整方向如下： 火電：由“優(yōu)化發(fā)展火電”調(diào)整為“積極推進(jìn)電力工業(yè)上大壓小，加速淘汰落后產(chǎn)能”，原則上不再批準(zhǔn)300MW以下火電，國家核準(zhǔn)的大型火電機組總量也將嚴(yán)格控制，關(guān)停機組單機規(guī)模可能擴大至200MW；預(yù)計到2020年火電裝機約9億kW，占比降至60%。
水電：由“有序開發(fā)水電”調(diào)整為“積極推進(jìn)水電開發(fā)”，重點開發(fā)金沙江、黃河中上游、怒江等，做好開發(fā)雅魯藏布江拐彎處的準(zhǔn)備；預(yù)計到2020年水電裝機約3億kW，占比超過20%。
核電：由“適度發(fā)展”調(diào)整為“積極發(fā)展”，最近又調(diào)整為“大力發(fā)展”，加強沿海核電發(fā)展，科學(xué)規(guī)劃內(nèi)陸地區(qū)核電建設(shè)，打破核電投資主體單一的問題，實行投資主體多元化；預(yù)計到2020年核電裝機超過7000萬kW，占比達(dá)到5%以上。
可再生能源：由“大力發(fā)展可再生能源”調(diào)整為“加快風(fēng)電、太陽能發(fā)電和熱電聯(lián)產(chǎn)等清潔高效能源的建設(shè)”，重點建設(shè)甘肅河西走廊、蘇北沿海和內(nèi)蒙古三個千萬千瓦級的大風(fēng)場；爭取到2020年風(fēng)電裝機達(dá)到1億kW，使我國除水電以外的可再生能源，比重提高到6%以上。
圖1：2020年全國裝機構(gòu)成預(yù)測
資料來源：中電聯(lián)，中信證券研究部
對于未來增長迅猛的新能源發(fā)電而言，由于目前電價機制尚未到位，因此除水電及核電外，發(fā)電企業(yè)投資風(fēng)電及太陽能等新能源發(fā)電的回報相對較低，短期內(nèi)對公司業(yè)績貢獻(xiàn)很小。
需要特別指出的是，新能源占比提高改變的不僅僅是電源結(jié)構(gòu)，而且也對我國集中式的電源分布提出挑戰(zhàn)，由于常規(guī)電網(wǎng)所能承受風(fēng)電等波動較大的新能源比例大多在10%左右，因此新能源的大規(guī)模開發(fā)勢必意味著電源由集中式向分布式的轉(zhuǎn)變，與之相對應(yīng)的電網(wǎng)結(jié)構(gòu)也或?qū)⒂蛇h(yuǎn)距離輸電為主向兼顧分布式方向發(fā)展；同時，隨著電動汽車等新興事物的逐步推廣也使傳統(tǒng)的電力銷售遇到問題，電網(wǎng)的智能化方向逐步被越來越多的業(yè)內(nèi)人士所接受。
相對發(fā)電企業(yè)而言，新能源領(lǐng)域今后幾年的大規(guī)模投資將給電力設(shè)備企業(yè)帶來更為明確的收益。
滯脹過后行業(yè)相對價值顯現(xiàn)
2009年前2個月，板塊總體走勢與大盤基本持平；3月后隨著大盤走勢強勁，市場開始追逐煤炭、有色金屬、房地產(chǎn)及新能源等熱門行業(yè)，Beta較低的電力受到冷遇，走勢開始明顯弱于大盤，1～5月份總體來看，落后大盤約24個百分點。
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