5月份以來，電力板塊A-H股的價差變動不大，華能、華電及大唐的當(dāng)月平均價差分別為71%、177%和122%（與4月份的70%、188%和119%基本持平），6月初分別為53%、128%和95%，均低于2007年來均值水平（62%、145%和147%）。
從基金配置來看，第一季度板塊權(quán)重受走勢較弱影響有所下降，占基金股票投資比例與2008年第四季度基本持平在3.0%，相對配置有所提高，但仍連續(xù)13個季度保持在“低配”水平。我們堅持認(rèn)為，電力是典型的逆周期表現(xiàn)行業(yè)，2008年一季度是基金配置的最低點，今后隨著宏觀經(jīng)濟大幅度調(diào)整，從低配、標(biāo)配到超配的行情將可能再次上演。
從目前A股市場各行業(yè)的平均靜態(tài)P/B水平來看，電力生產(chǎn)行業(yè)2.7倍的P/B低于全市場的平均水平（3.9倍），但除長江電力等水電外的火電P/B則為2.2倍，處于全市場最低水平。
從板塊靜態(tài)P/B歷史走勢來看，目前2.2倍的水平基本與2006年來中值（2.1倍）基本一致；相對滬深300靜態(tài)P/B比值0.67，也基本與2006年來平均水平（0.68）相一致。
維持行業(yè)“強于大市”，關(guān)注業(yè)績超預(yù)期和事件驅(qū)動性機會
第一季度總體扭虧的事實印證了我們此前反復(fù)強調(diào)的火電業(yè)績2008年第四季度觸底后回升的判斷，從主要公司入賬煤價來看均相對保守，業(yè)績逐季走高仍可期待。我們繼續(xù)堅持“金融危機導(dǎo)致煤價、運費和利息同比大降，遠(yuǎn)抵利用小時下跌負(fù)面，火電毛利逆勢走高，行業(yè)贏利進入逆周期表現(xiàn)期”的觀點。
近期大盤走勢較強，行業(yè)表現(xiàn)則較為平淡，由此使得板塊相對估值繼續(xù)降低，考慮到行業(yè)基本面走好的確定性趨勢，我們繼續(xù)維持行業(yè)“強于大市”的投資評級。鑒于大部分火電公司借2008年虧損之際包袱清理比較干凈，雖然目前市場對煤價等因素仍有分歧，但地處東部的電廠業(yè)績已經(jīng)走好，個別公司業(yè)績甚至可能超預(yù)期表現(xiàn)。
此外，電價梳理、資產(chǎn)注入、借殼上市等事件驅(qū)動的投資機會也會大量涌現(xiàn)，我們根據(jù)公司的不同類型給出如下建議投資組合：
業(yè)績對煤價敏感度高，業(yè)績確定性回升：華能國際、華電國際；
煤價、運費雙降下的沿海電廠贏利迅速恢復(fù)：穗恒運、寶新能源；
水火搭配，長期價值突出，資產(chǎn)注入預(yù)期強：國電電力。
投資風(fēng)險則在于：煤價仍是短期影響行業(yè)贏利的最大變數(shù)；宏觀經(jīng)濟特別是高耗能產(chǎn)業(yè)增速低于預(yù)期，使得公司業(yè)績預(yù)測面臨下調(diào)風(fēng)險；宏觀形勢波動劇烈，導(dǎo)致可預(yù)測周期較短，準(zhǔn)確度降低。 金貼士
中信證券電力個股重點推薦國電電力（600795）與穗恒運（000531），前者電源結(jié)構(gòu)、產(chǎn)業(yè)布局合理，資產(chǎn)注入值得期待；后者則因為干擾因素消除，2009年高贏利重現(xiàn)。
國電電力是電源結(jié)構(gòu)、產(chǎn)業(yè)布局合理的國電旗艦公司，參股電廠投資收益將成為2009年贏利回升主要來源，2011年水電、煤炭投資進入收獲期，屆時公司業(yè)績將迎來跨越式增長。
2008年，國電集團可控裝機突破700000MW，未上市部分裝機和發(fā)電量分別相當(dāng)于公司的3.9倍和3.8倍，作為集團旗艦上市公司，2010年5月權(quán)證行權(quán)（行權(quán)價7.50元）在即，2009年年底前資產(chǎn)進一步注入仍值得期待。
保守預(yù)計2009～2011年EPS分別為0.26元、0.29元和0.39元，對應(yīng)P/E分別為25.3倍、23.0倍和16.7倍。給予其主營業(yè)務(wù)2009年30倍的合理估值，對應(yīng)7.8元，并考慮所持金融資產(chǎn)對應(yīng)每股價值約0.4元，公司目標(biāo)價位應(yīng)在8.2元以上，提高至“買入”評級。
穗恒運是裝機近年翻倍增長的小型區(qū)域發(fā)電企業(yè)，公司以往贏利能力一直很強且較為穩(wěn)定，2009年沿海電煤下跌有助于贏利能力的迅速恢復(fù)，永久輸出線在3月動工建設(shè)也將消除其送出瓶頸，從而使得2008年來的裝機翻倍增長在效益上體現(xiàn)，并推動公司高贏利在2009年重現(xiàn)。同時，穗恒運還參股廣州證券。
維持“買入”評級。保守考慮廣州證券每年為公司帶來投資收益0.10元，預(yù)計2009～2011年EPS分別為0.73元、0.76元和0.79元，對應(yīng)P/E分別為14.8倍、14.2倍和13.7倍。給予公司電力業(yè)務(wù)2009年18倍合理估值（11.3元），參股證券業(yè)務(wù)20倍合理估值（2.0元），總體合理水平應(yīng)在13.3元，維持公司“買入”評級。
分析師簡介
楊治山：復(fù)旦大學(xué)經(jīng)濟學(xué)碩士，從業(yè)12年。中信證券電力及公用事業(yè)分析師。曾任南方證券研究所電力、煤炭行業(yè)研究部經(jīng)理，國信證券研究部聯(lián)席主管（研究總監(jiān)）、電力行業(yè)首席分析師。2007年、2008年連續(xù)兩屆《證券市場周刊》最佳賣方分析師“水晶球獎”電力、煤氣及水等公用事業(yè)行業(yè)第一名。楊治山具有鮮明的研究特色，是業(yè)界從業(yè)時間最長的電力分析師之一，經(jīng)驗豐富、業(yè)務(wù)能力廣泛、分析深入、見解獨到。2009年以來的重要報告有《火電超預(yù)期，區(qū)域有分化》、《迎接電煤買方時代》、《迎接火電的春天！》等。
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